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宗教告訴我們,人類的機會在于把偶爾瞥見的靈光轉為永久的光明。


——休斯頓·史密斯


企業家和金融家

推動創新的車之兩輪


5月A股表現開始強于美股,利率債收益率下行,強力保供穩價重挫了國內大宗商品市場,一定程度上抑制了通脹預期。美元指數跌破0.9,接近18年低點,“雙向波動成為常態”之下離岸人民幣升破6.4關口,MSCI新興市場匯率指數創下十年新高。結合臨近重要節日等因素,股市企穩反彈,創業板指數繼續強于滬深300指數。國內4月通脹數據是超預期的,美國經濟也出現了過熱的苗頭,考慮疫苗的推進速度等,未來幾個月這個苗頭應會持續。近期公布的美聯儲4月FOMC會議紀要中,部分聯儲官員表達了對勞動力短缺和通脹風險的關注,美貨幣政策的不確定性將上升。與其猜測FOMC會議討論消減QE的時間,不如未雨綢繆,思考和應對中長期的結構性變化。


國內“應對在貨幣政策之外”,海外重點關注Biden政府政策調整方向的影響。2008年金融危機之后的10多年里,在全球有效需求不足以及產能過剩背景下,受關注的是全球低通脹甚至是通縮的問題。今年推升全球通脹預期的宏觀經濟背景在于,一方面,疫情之后,發達國家以美國為代表,推出了羅斯福政府以來最大規模的稅收和支出計劃,需求爆發式回升;另一方面,由于疫情不均衡和貿易沖突等原因,疫情對于供給的沖擊大、持續時間長,供大于求變成了供不應求。下半年通脹可能超預期,國內現在CPI和PPI有很大的缺口。


中長期來看,在意識形態、“無盡前沿法案”的科技鐵幕和碳中和等因素的共同影響下,包括手機、汽車、光伏等產業鏈在內,一些原材料、產品,如芯片、硅料等的短缺,解決起來更加復雜。從長期需求的角度,歷史上經濟政策總是在效率與公平之間來回搖擺。有觀點認為這次只是美國經濟政策從右翼轉向左翼的開始。加之中國勞動力紅利消失和鄉村扶貧振興,大周期看通脹似乎難以避免,不排除未來十年全球通脹中樞和美國長期國債收益率水平系統性抬升。


匯率是經濟運行的結果,人民幣匯率由市場決定。央行注重預期引導,發揮匯率調節宏觀經濟和國際收支自動穩定器作用,保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。


現代科學技術的興起,塑造了現代經濟和社會制度文明,也導致了中華文明一定程度的重構。熊彼特認為企業家和金融家就像互相依賴的車之兩輪,共同推動著創新。技術革命的爆發階段、狂熱階段、協同階段,金融資本和生產資本分別處于戀愛、分化、耦合狀況,最后在成熟階段會出現分離的跡象。金融資本往往是前期的推動力,而當一場技術革命行將結束,它又有助于催生下一場革命。20世紀的最后二三十年見證了信息革命和金融市場互動力量的崛起,前者提高了生產率,后者解放了財富驅動力。由于支持了技術革命的發展,金融資本被贊美,也由于充當了離心力而被批評,加劇了技術、經濟和社會制度領域之間的不協調。如果富人和成功者變得越來越富有和成功,而窮人和弱者則積貧積弱,進而導致政治體制的合法性受到質疑,矯正這種離心趨勢的壓力就會變得越來越明顯和強大。20世紀30年代,類似的、令人絕望的社會狀況在德國幫助了希特勒上臺,在美國則促使羅斯福實施新政。


經過了以互聯網為主導的幾十年,如今以人工智能、大數據、云計算為核心的新一代信息革命剛剛開啟,社會的透明度越來越高,社區間的聯系越來越緊密,市場越來越統一,國家內部的整合度越來越高,中央政府的角色也就越來越重要。繼林肯和小羅斯??偨y之后,Biden政府再次公開宣布,美國聯邦政府是有效和必要的。其大政府觀念能否在美國歷史上形成一個轉折點值得關注。螞蟻金服暫停IPO之后,中央層面多個會議明確提出,要強化反壟斷和防止資本無序擴張,切實防范風險。推動平臺經濟規范健康持續發展。但近期也出現了針對小米等大型上市公司“批量制造富豪”的解讀角度等。


以上既反映出領導人以民族復興為己任,堅定不移提升民生、托底社會的前瞻性和歷史重要性,也意味著摒棄自古輕視甚至痛恨商人,摒棄官本位和階級對立觀念,讓全社會形成推崇創造力、企業家精神,健康價值觀的現實重要性。“人類的機會在于把偶爾瞥見的靈光轉為永久的光明”。賦予這些有創造力和奮斗擔當精神的天才更加現代健康的社會、輿論環境,中國的企業家才有機會進化到愛迪生、喬布斯、馬斯克和巴菲特的級別,讓其更有力量創造偉大產品,推動科技進步、人類社會發展。相信和期待我們這片土地,能誕生一批世界偉大的企業家、投資者,帶動國家進步和文明發展。這也將很大程度上影響著中華民族的未來。


“100年前,中國共產黨成立就是為了讓老百姓過上好日子,而不是為了自己的私利”。而“人類社會正在進入數字生產力快速崛起的歷史新階段,大數據正在深刻影響全球科技創新、產業結構調整和經濟社會發展”。面對全球宏觀領域的諸多不確定,中美雙方認為“發展雙邊貿易非常重要”,“同意繼續保持溝通”。國內宏觀和產業政策圍繞高質量發展不斷推陳出新:“堅持把科技自立自強作為國家發展的戰略支撐”的方針指導下,完善科技成果評價機制、深化醫療服務價格改革試點、深化生態保護補償制度改革、房產稅改革試點等。自下而上的機會更是層出不窮,大眾追逐財富幸福、企業家夢想成功。


總體看,三季度前后,市場自上而下面對的不確定性邊際增加,自下而上反彈之后各領域也需要基本面的驗證。A股在建立完善基礎制度前提下,中長期有望圍繞著高質量發展這個主基調演繹慢牛格局,資本市場也有望成為促進社會進步和大眾財富保值增值的重要基礎設施。


合作與犧牲

戰勝困難的武器


截至5月26日,美國至少接種1針的疫苗的比例上升至49%,而歐盟疫苗接種速度迎頭趕上達到35.2%。美國每日新增確診新冠感染病例數降至2萬人左右。以色列案例證明mRNA疫苗有效,阿聯酋案例說明中國疫苗也是有效的。按接種速度,發達國家會率先走出新冠。


張文宏醫生近日在上海紐約大學講演:1979年人類最終消除了天花,歷史翻過了40多年,新冠病毒疫情是人類全球化取得巨大成就時發生的一場全球性公共衛生事件。全球化并非造成瘟疫蔓延的原因,不能控制瘟疫的原因恰恰是人類的分裂。也許全球化的問題也只能通過人類的團結才能予以解決。世界僅有科學是不夠的。對于未來,我們一定會碰到更大的不確定性的挑戰,合作與犧牲仍然是我們戰勝所有困難的武器。我們每次與不確定性斗爭的過程中都會獲得成長的力量。我相信人類的未來取決于世界上的年輕人是否最終能夠走在一起。


5月26日,習主席向世界環境司法大會致賀信指出,地球是我們的共同家園。中國堅持創新、協調、綠色、開放、共享的新發展理念,全面加強生態環境保護工作。中國愿同世界各國、國際組織攜手合作,共同推進全球生態環境治理。


美國參議院商務委員會最終以24比4的表決結果,審議通過了《無盡前沿法案》,該法案尚需美國參議兩院的進一步批準。這標志著冷戰之后美國國家的國際科技戰略的又一次調整,關鍵科技產業的創新和發展開始重新回到了以政府力量為主導的戰略框架下。EFA的支持者將中國視為對美國科研創新的主要威脅。稱將基礎研究轉化為提升經濟和國家安全的關鍵技術,這是美國需要確保的重要能力。


Biden政府發起“芯片聯盟”或“半導體產業聯盟”,聯合“志同道合的國家”(like-minded countries)以人權問題為由抵制中國產品和中國主辦的活動,敦促歐盟國家重新考慮中歐全面投資協議,并在白宮舉辦“民主峰會”。歐洲和亞洲的一些領導人對華盛頓領導的冷戰集團一直持批評態度或表示保留意見。默克爾曾明確表示,“非常希望避免建立對抗陣營”。沒有與中國的良好關系,貿易和氣候變化等全球議題也不能得到解決。英國首相鮑里斯·約翰遜也指出,英國決不能被卷入與中國的新“冷戰”。1962-86年時任蘇聯駐美大使多勃雷寧在其回憶錄中記載:國際局勢緊張不符合蘇聯及其盟友的國家利益。社會主義建設和經濟發展要求維持和平,在緩和的狀況下,更有利于鞏固和提高蘇聯在世界上的地位。


在基辛格看來,今天的中美競爭與冷戰時期的美蘇競爭在兩個關鍵方面有所不同。首先,今天的美國和中國幾乎同等強大,而冷戰時期的蘇聯相對比美國弱,而且沒有融入全球經濟。第二,鑒于除了核武器之外,還有人工智能和未來武器(futuristic weaponry),目前的局勢更加危險。任何一個國家都不可能贏得一場全面戰爭或摧毀對方,因此,兩國和國際社會需要找到一種全新的共存方式。


5月27日上午,中共中央政治局委員、國務院副總理、中美全面經濟對話中方牽頭人劉鶴與美貿易代表戴琪通話。雙方本著平等和相互尊重的態度,進行了坦誠、務實、建設性的交流。雙方認為發展雙邊貿易非常重要,并就彼此關心的問題交換了意見,同意繼續保持溝通。戴琪在通話后對媒體談到“第一階段經貿協議”時模糊的回應,“讓我們把它放在美中經貿關系的大背景中來考慮,(經貿關系)非常非常有挑戰性,需要我們全面關注”。對比印度發生的人間慘案災難,Biden政府的領導力在抗疫等方面令人印象深刻,但外交是內政的延伸,2022年的中期選舉將決定其最終態度和外交決策。


要素驅動轉向創新驅動

工程師紅利接棒人口紅利

為了幫助美國經濟盡快從疫情中復蘇, 除了貨幣政策方面格外寬松, Biden政府先后簽署和推出三輪大規模財政支出計劃,合計金額已接近6萬億美元GDP占比20%。既要提振經濟,又要控制債務規模,與前任特朗普主張減稅不同,擬將聯邦企業所得稅稅率從21%提高至28%,對利潤較高但應稅收入較少的美國大公司,按其會計利潤的15%征收最低稅率;將個稅最高稅率從37%提高至39.6%;對年收入超過100萬美元的美國人,將其資本利得稅稅率從20%提高至39.6%等。


中國和美國在多個領域進行了“角色互換”,表現克制。貨幣政策方面采取了保守的做法,推出的一攬子財政刺激計劃規模也低于其他主要經濟體,并不同于美國選擇直接向居民家庭發放支票和擴大失業救濟來刺激消費,優先向企業提供援助以穩定生產。宏觀政策的分化,也使得過去3年貿易戰背景下美國自華進口的大幅減少,中美貿易差額達到了歷史新高。

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從減稅轉為加稅既有經濟的因素也包括社會公平等政治因素。減稅是在激勵市場去釋放效率,加稅其實就是在強調公平,把錢從富人轉到窮人。全球貧富分化加劇和階層固化背景下,利益再分配的訴求不斷上升,偏左的勢力通過相對激進的方式來試圖扭轉這種局面。智利將制定新憲法,現行皮諾切特時代制定的憲法被認為是有利于大企業,加劇了不平等現象,而不是有利于普通民眾的權利。新憲法也考慮為土著人爭取利益,恢復自然資源。近年來多次降低企業所得稅率的英國也計劃對大企業提高稅率。


國際環境的變化,對中國政策也會產生影響。近年來對宏觀稅負的表述曾多次調整:2013年十八屆三中全會提出“穩定稅負”,2016年7月的中央政治局會議調整為“降低宏觀稅負”。今年3月,韓正副總理在財稅工作座談會上重新提出了“穩定宏觀稅負”。


市場經濟充分競爭之下國內也出現了財富集中化的現象,但中共本質上代表全體人民而不是某一部分群體利益,重視公平正義,“促進全體人民共同富裕是事關全局和長遠的重大歷史任務”。政策上較早采取扶貧和鄉村振興等全面積極措施、市場經濟最為發達的浙江,開展高質量發展建設共同富裕示范區工作。


改革開放的40余年中,我國通過全球化、城鎮化、工業化實現了經濟高速增長,受益于當時的人口紅利釋放,并通過高出口、高儲蓄、高投資完成了資本積累?,F在中國進入了高質量發展的時期,經濟從要素驅動轉向創新驅動,工程師紅利接棒人口紅利。數字經濟已經從移動互聯網進入人工智能大數據階段。中美之間的戰略競爭,科技是重中之重。美國對中國的高科技行業進行抑制,同時加速了中國核心技術自主創新、底層技術國產替代。


5月14日,劉鶴副總理在京主持召開國家科技體制改革和創新體系建設領導小組第十八次會議指出,當前我國發展面臨的國內外環境正在發生深刻變化,經濟社會對科技創新不斷提出重大而急迫的需求,必須堅持創新在我國現代化建設全局中的核心地位,深刻理解科技創新在推動高質量發展、構建新發展格局中的關鍵作用。


中國國際大數據產業博覽會開幕式5月26日舉行,劉鶴副總理以視頻方式出席并講話強調,要從廣度和深度兩個維度拓展大數據應用場景,積極推動數字技術與經濟社會發展各領域全方位深度融合,充分挖掘數據的多重價值,要夯實算力和人才基礎。數據要素具有邊際成本接近零、規模效應強、非排他等新特點,要加強研究,建立健全治理體系和相關制度,在確保個人隱私和數據安全的前提下,探索實現更精準的數據確權,更便捷的數據交易,更合理的數據使用,促進公平競爭,反對壟斷。


中國科學院第二十次院士大會、中國工程院第十五次院士大會和中國科學技術協會第十次全國代表大會5月28日隆重召開??倳洺鱿髸l表重要講話強調,堅持把科技自立自強作為國家發展的戰略支撐,完善國家創新體系,加快建設科技強國,實現高水平科技自立自強。黨的十九大以來,黨中央堅持把科技創新擺在國家發展全局的核心位置。我們全面部署科技創新體制改革,出臺一系列重大改革舉措,提升國家創新體系整體效能。我們著力實施人才強國戰略,聚天下英才而用之,充分激發廣大科技人員積極性、主動性、創造性。強調要加強原創性、引領性科技攻關,堅決打贏關鍵核心技術攻堅戰。要增強企業創新動力,發揮企業出題者作用,加快構建龍頭企業牽頭、高校院所支撐、各創新主體相互協同的創新聯合體,提高科技成果轉移轉化成效。


人發明了科技,人應用科技,改變世界的根本是人!新一代優秀企業家具備中國人艱苦創業的精神,學習結合了西方企業的市場競爭和治理規范,伴隨國家強大引領行業發展進步。他們兼具能力和使命感,和國家發展正向同步。在這一輪全球競爭中,中國企業和中國企業家未來的高度不可限量。意識形態方面要防范基于強烈民族主義在經濟上致力于推進均貧富的思潮,沖擊現存自由市場經濟秩序。


貨幣政策穩字當頭

增強人民幣匯率彈性

4月國內CPI同比延續上漲,食品價格季節性下滑但服務價格普遍上漲,上游原材料價格持續上漲出現逐步向下游傳導的跡象;PPI同比大幅超預期,漲價驅動邏輯逐步從全球需求擴張轉向國內供給收縮,漲價因素有所蔓延。5月12日央行發布了1季度貨幣執行報告,認為“全球大宗商品價格上漲可能階段性推升我國PPI,但輸入性通脹的風險總體可控。我國在去年應對疫情時堅持實施正常的貨幣政策,沒有搞大水漫灌,經濟發展穩中向好,保持了總供求基本平衡,不存在長期通脹或通縮的基礎”。


5月19日國常會部署做好大宗商品保供穩價工作,保持經濟平穩運行。鑒于市場一直擔心央行收緊流動性來應對通脹,而央行清晰表達了不擔心通脹的擴散和持續性,因此市場的擔憂逐步消除。商品受到政策強力打壓后出現明顯回落,未來應會逐步回歸基本面走勢。


彭文生博士認為,中國面臨的并不只是輸入性通脹,疫情對全球經濟而言是一次供給沖擊,在短期停工停產之外,更要關注導致供給彈性下降的一些中長期因素。全球經濟供給彈性下降,意味著同等的需求增長帶來更高幅度的物價上漲。此次供給沖擊有很強的結構性特征,需要針對性采取超越傳統貨幣、財政的綜合治理措施。


另外,第七次全國人口普查結果也顯示出,我國60歲及以上人口為26402萬人,占比18.70%,與2010年相比比重上升5.44%——人口老齡化程度進一步加深。包括全球產業鏈的重構還會涉及貿易政策等,會經歷一段比較長的時間。


在基數效應和貨幣寬松疊加財政刺激共同作用下,美國4月通脹數據超出市場預期,整體CPI同比大漲4.2%,創2008年9月以來新高;核心CPI同比大漲3%,創1996年1月以來最大漲幅;核心PCE物價指數同比升3.1%,創1992年7月以來新高。但4月非農就業數據大幅低于預期。美聯儲官員就通脹問題明確表態,現階段通脹壓力很大程度上是暫時的,即使未來通脹爆發,美聯儲有能力在不影響經濟復蘇的前提下遏制通脹??s減購債的步伐具體將取決于經濟數據所反映的情況,預計勞動力市場改善的步伐將會加快。


中金指出下半年海外宏觀有兩個核心問題:一是美國通脹走勢,因為同時受到需求、供給、工資三重因素疊加的支撐,這次美國通脹持續時間比一般經濟復蘇初期更長;二是美聯儲貨幣政策走向,認為美聯儲可能低估了美國通脹的持續性,其貨幣政策已遠遠落后于曲線。如果通脹保持高位,美聯儲將不得不在保就業、抗通脹、防風險、穩幣值之間做出平衡。這意味著,任何政策基調的微妙變化,都可能帶來資產價格的波動。


央行報告指出:發達經濟體財政政策和貨幣政策緊密結合,規模巨大,推動全球資產價格上漲,與實體經濟相脫離,金融風險隱患不斷增加,未來是否會通過主權債務風險、高通脹、匯率利率波動、股市債市估值調整等造成風險轉移,需要密切關注。我國已成為世界第二大經濟體,經濟韌性好、回旋空間大,經濟運行的穩健性強??傮w看,美債收益率上行和未來美聯儲調整貨幣政策對我國的影響有限且可控?!跋乱徊?,關鍵是把自己的事辦好,貨幣政策要穩字當頭,保持貨幣政策的主動性,珍惜正常的貨幣政策空間,同時密切關注國際經濟金融形勢變化,加強跨境資本流動宏觀審慎管理,增強人民幣匯率彈性,以我為主開展國際宏觀政策協調”。


5月21日,國務院金融委召開第51次會議,研究部署下一階段金融領域重點工作。一是進一步服務好實體經濟,二是堅決防控金融風險。推動中小金融機構改革化險,著力降低信用風險,強化平臺企業金融活動監管,打擊比特幣挖礦和交易行為。要維護股、債、匯市場平穩運行,嚴懲金融違法犯罪活動。要嚴密防范外部風險沖擊,有效應對輸入性通脹,加強預期管理,強化市場監管,做好應對預案和政策儲備。三是繼續深化改革開放。進一步推動利率匯率市場化改革,保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。加快資本市場改革,推動債券市場高質量發展。


5月27日,外匯自律機制成員機構專題就風險中性相關工作進行交流。會議認為,當前外匯市場總體平衡。未來,影響匯率的市場因素和政策因素很多,人民幣既可能升值,也可能貶值。沒有任何人可以準確預測匯率走勢。以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度適合中國國情,應當長期堅持。在這一匯率制度下,匯率不能作為工具,既不能用來貶值刺激出口,也不能用來升值抵消大宗商品價格上漲影響,關鍵是管理好預期。


提升定性能力下的洞見

跟蹤企業經營發展的微觀變化

從流動性的角度,商品價格的快速上漲是不可持續的;債券市場短期來看收益率下行空間也較為有限,3%的底部約束難以有效突破。后續債市股市的風險主要來自海外,進入3、4季度,隨著經濟動能回升,在當前美國國內通脹走高且金融體系剩余流動性較多的情況下,預計美聯儲后續會開始考慮縮減QE規模,導致美債利率一定程度的上升,一旦超過1.7%繼續向上,沒有了風險溢價的進一步下降作為緩沖,對美股估值的負面影響會比較大。美元指數則預計會較為穩定。海外估值一旦下跌,A股就可能面臨新一輪的調整。


當前階段,美聯儲貨幣政策的邊際收緊預計對國內貨幣政策影響相對有限,貨幣政策預計仍將堅持以我為主,維持相對穩定的基調,保持主動性,并增強人民幣匯率彈性。后續在債券收益率上行幅度較大的情況下可以適當把握交易機會。A股指數若調整至合理點位更是加大力度自下而上布局的良機。


日前,美國投資公司協會(ICI)發布的2020年度報告顯示:2020年底,我國開放式公募基金規模首次超過日本和澳大利亞,成為亞太地區第一。過去5年中國開放式公募基金規模亞太排名在第二、第三徘徊。


5月22日易主席在中國證券業協會第七次會員大會上表示,證券行業的高質量發展,決不僅僅是做大規模,更重要的是緊緊圍繞主責主業,在做專做優做精做強上更加努力。各公司要根據自己的比較優勢提升細分領域的專業能力,走出一條精品化、專業化的發展道路,形成差異化、特色化發展的行業格局。此外,易主席還進一步提出“推進證券業文化建設”,把文化建設融入公司治理,推動公司文化與發展戰略深度融合,促使“合規、誠信、專業、穩健”在全行業內化于心外化于行。


朱雀團隊伴隨行業一路成長,面對行業頭部效應加劇現狀,結合自身基因和歷史得失,從長期思考和堅守既定發展路徑,不斷強化自身在專注領域能力建設,尤其是團隊建設。當下市場環境競爭日益激烈,專業度不斷提升。要求行業和公司研究中不僅需要將目光放長遠,提升定性能力下的洞見,也需要扎實勤勉,了解企業經營發展的微觀變化。自上而下,也不能忽略影響市場宏觀環境的重要方面。


從我們的歷史上看,選時有得有失,但專注于為數不多的幾個有巨大空間的賽道,在行業發展早期或者優勢公司發展存在不確定性時精準集中投資,不僅勝率更高,與企業家建立互信后,參與產業縱深的整合能力也更強,機會更多。未來這樣的機構在A股市場也會不斷涌現,強者相遇比較的是團隊積累、能力和學習精神。


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